还有前段时间被刷屏的新闻《日本GDP被德国超越，退居世界第四》，但今天我又看到一个完全相反的新闻《2023年日本名义GDP增速46年来首次超过中国》，还有图为证：

　　国内以前对日本经济的关注度很低，甚至不如欧洲、越南和印度，但近一年关注度迅速提升，主要有两个原因：

　　历史经验的借鉴价值：很多研究者认为我们的这一轮衰退跟日本30年前发生的破裂后的衰退，有很多相似之处；

　　现实的投资价值：日本2023年涨幅全球主要市场排名第二，在全球化配置中的价值突显，特别是在巴菲特不断增持五大商社造成的“巴菲特效应”。

　　但不管是研究还是投资，都不能人云亦云，日本经济到底是走出衰退，还是资金推动的投资泡沫现象，这正是本文试图探讨的问题。

　　GDP的第一本糊涂账是“通胀”，GDP可以分为名义GDP和实际GDP，统计部门按一定的方法先统计出名义GDP，再扣除价格上涨的因素后，得出实际GDP，两者的差距就是通货膨胀。

　　2023年，以人民币计，中国的名义GDP和实际GDP增速分别为4.64%和5.2%，以日元计，日本分别为增长5.7%和1.89%。

　　更离谱的是德国，去年以美元计的名义GDP增速高达9.2%，但扣除通胀因素后，实际增速为-0.3%，可见去年德国的通胀有多么严重。

　　GDP最大的统计意义是判断一个国家的经济总体规模和经济结构，如果是国家与国家之间的比较，纯粹量的意义更重要，所以我们一般说的都是实际GDP。

　　但对于普通民众的体感而言，名义GDP同样重要，主要是因为，民众的收入包含价格的因素，与名义GDP更相关，普通人的家庭资产，比如房产和股票等，增值水平更是完全看价格。

　　对于而言，上市公司的营收也包含“价”的因素，越能涨价的公司越是好公司，越可以给高估值，故的涨跌跟名义GDP的关系更大，所以今年上市公司的增速都出现了明显下降，自然A股也整体下跌了。

　　中低收入阶层的资产性收入占比低，开支中的日常消费占比高，对物价敏感，所以对实际GDP的感受更深。欧美去年增速很快，但民众普遍对经济不满意，正是因为名义GDP和收入增长的快乐，被高通胀的痛苦抵消了。

　　而中高收入阶层的资产性收入占比高，开支中的日常消费占比低，更容易感受到价格上涨带来的好处，所以对名义GDP的感受更深。

　　去年我国实际GDP保持较高增速，但名义GDP是40多年来的倒数第二低，导致我们这个贫富差距、地域差异都很大的国家，民众对经济的感受完全不同：一二线城市的居民，中高收入的居民，中产阶层，对经济衰退的感受更深，而低线城市的居民，中低收入居民，对经济的感受就没那么差。

　　所以今年春节有一个刷屏的“回乡感言”，说县城人收入虽然不高，但生活成本更低，幸福感更强。虽然有点强行抢流量的夸张，但在2023年，这种感确实是加强的。

　　去年日元对美元全年贬值7.56%，虽然以日元计的名义GDP上升5.7%，但以美元计的GDP反而下降了1.2%。

　　欧元对美元去年贬值3.12%，远低于日本，这才是德国在增速下降的时候还能超过日本，重回全球经济老三的位置上的真正原因。

　　汇率大幅波动，对各国GDP的计算都产生了巨大的干扰，中国GDP增速为5.3%，但如果以美元计价，反而下降了1.1%，这就是去年我们的增速比美国快，但差距反而拉大的原因。

　　扣除了通胀和汇率这两个不利因素后，以日元计价的2023年日本名义GDP增速连续第3年转正，创下自1991年以来时隔32年的最高水平，接近破裂前的水平，这正是大涨的原因。

　　当然，我们不能用排除汇率和通胀因素后的日元名义GDP的新高，去证明日本经济已经完全走出了衰退，更重要的是，长期困扰日本经济的问题和挑战解决了吗？

　　汇率不是中性因素，对于日本这样的出口导向型经济体，汇率贬值刺激出口，贡献GDP，日元从2020年年中到现在的三年多，对美元贬值了50%，对欧元和人民币都贬值了40%，出口对经济提振很大。

　　用美元计价的GDP有一定合理性，不能简单地把汇率因素从GDP中排除，日本经济能不能走出持续衰退，还是要分析衰退的原因。

　　2022年以来的全球持续高通胀，对欧美国家都是巨大的威胁，唯独对日本的影响有可能成为正面因素。因为日本陷入“失去的三十年”原因就是需求不足导致的持续通缩。

　　第一阶段（上个世纪90年代）是经济泡沫破裂导致的坏账加外部的东南亚经济危机和互联网泡沫破裂；

　　第二阶段（本世纪最初的十年）是因为没有抓住互联网产业趋势实现经济转型，外部原因是2008年的金融危机对出口产业的打击；

　　到了第三阶段，得益于小泉和安倍前后的两次改革，以及日本央行的超级宽松政策，实际上日本企业已经走出困境，加速布局海外产业链，利润纷纷创出历史新高，但整个经济增长仍然低迷，特别是国民收入增长长期停滞，主要是由于需求不足造成的，而需求不足的原因之一，我在公众号文章《95后会成为“失去一切的一代”吗？》一文中有过分析：

　　很多人不理解，为什么日本人可以连续二十多年不加薪？真正的原因还是在于终身雇佣的“年功序列制”，导致员工一经录用就不能辞退，工资一旦加上去就不能降，企业对时代高薪和高额退休金的老员工压得几乎破产的经历心有余悸，就算是遇到景气周期，也倾向于给员工发一次性高额奖金，而不是涨工资。

　　企业不重视员工的付出，无法给员工一个长远的预期，换来的是员工对工作缺乏热情，假装努力，低效敷衍。也导致了日本没有抓住互联网红利。

　　长期薪资停止增长，普通员工的收入无法与企业和国家经济同步成长，这是日本失去的30年的重要原因。21世纪的前10年，日本经济复苏，年收入2000万日元以上的金领人群增加了2.2万人，但年薪400万日元以上的中产人数下降了400多万，低薪人数增加了400多万，整个社会的财富和消费并没有随着经济增长而增加，到了2008年金融危机，日本经济再次步入衰退，浪费了这一次宝贵的复苏机遇。

　　通胀按照成因可以分为成本推动型和需求拉动型。本轮通胀的源头是美国为应对疫情对经济活动的影响而进行的对民众的“大撒币”的财政政策，直接推动了民间消费力，很多美国人直到2023年才把政府发的钱花完，所以属于典型的需求拉动型通胀。

　　理论上说，日本作为对美贸易顺差国，出口带来的经济增长，受益于通胀；加上同时作为资源进口国，也会出现进口商品成本上涨驱动的输入型通胀，如果在欧美或国内，企业应对成本上涨的第一考虑是提价，但日本企业首先考虑的是控制员工工资，以对冲材料成本上升，导致日本的通胀率远低于欧美，企业仍然受长期通缩思维的影响，反而会打击消费。

　　因此，很多人都希望通过这一次的全球大通胀“以毒攻毒”，带动日本经济走出长期通缩的阴影，但必须是真正收入增长带来的需求拉动的。

　　日本之所以从21Q2开始经济增速转正，其中内需持续强劲是关键，内需对经济增长贡献率平均接近180%；跟以前靠海外投资和收入支撑经济与企业盈利不同。

　　但日本厚生劳动省发布的去年11月的调查显示，尽管日本民众的薪资在小幅增长，但扣除物价变动后的实际工资水平同比减少了3%，连续20个月下降，这也是三、四季度日本GDP又重新变负的原因之一。

　　日本经济目前的关注焦点是“春斗”——春季劳资谈判。日本是终身雇佣制，员工很少跳槽，加工资只能通过每年一两次的工资谈判，所以谈判结果不仅代表企业对未来的预期，也是未来内需增长的关键推动力。

　　目前资本市场体现的是对谈判结果的乐观，日本经济研究中心发布的经济学家调查显示，大公司今年的平均工资涨幅可能达到3.80%，超过去年的3.58%。但中小型企业能否跟上大型企业的步伐，仍存在不确定性。

　　当然，日本经济更长期的问题是产业结构，由于在上一轮错失互联网的产业发展机会，制造业又遇到中国的挑战，日本的优势行业不断减少，日本现在的人均GDP只有经济实力相似的德国的66%，而1995年前，日本人均GDP是德国的1.36倍，劳动者效率的下降，背后是产业部门相对优势的落后。

　　当然，放眼全球，产业升级问题解决得比较好的目前只有美国，就连我们也在努力，日本经济的长期增长动力仍然需要持续跟踪分析。

　　前面分析过，跟名义GDP的关系更强，所以2023年日本涨幅全球。2024年继续上涨。

　　日经225指数当前的市盈率约为17.1倍，低于过去3、5和10年的平均水平。而日本上市公司过去三年净利润平均每年增长31%，远高于营收增速9.5%——所以谈不上泡沫。

　　再横向全球比较，目前东证主要公司PB1.3倍，PE15.4倍，全球看仍然是比较低的，主要还是之前的估值水平太低了。

　　以2023年涨幅第一的神户制钢为例，2023年至今涨幅为232%，但现在也才6.4倍PE，股息率为3.4%；川崎汽船，2023年至今涨幅为180%，PE也仅为8.7倍，股息率为5.95%。

　　涨跌主要看边际变化而不是总量，从不及格到及格，就会上涨，从90分到85分，就会下跌。日本经济的问题，都已经体现、甚至过度体现在的长期下跌中了，而指数目前也才回到34年前。这34年中，标普500涨了34倍，德国指数涨了10倍，英国涨了2.5倍，港股涨了4.6。